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半城繁华

2013-01-07 14:41:31 证券市场红周刊  李春波 许英博

  2013年汽车市场整体运行环境将好于2012年。从大周期看,汽车市场经历了2008年的阵痛、2009-2010年的超常繁荣、2011-2012年的低速调整之后,将在2013年开始逐渐进入稳健增长阶段。预计未来3年销量的复合增速将由此前的20%以上回落至6%-8%。

  告别高增长的“跑马圈地”时代,只有聚焦主业,不断提升品牌力和产品力,坚持精耕细作的企业才有希望逐渐提升市场份额。换言之,汽车企业的经营分化将持续扩大,汽车板块投资将由“一荣俱荣,一损俱损”的板块投资机会,逐渐转变为“半城繁华,份额为王”的结构性、个股投资机会。

  乘用车:需求增速回升,结构性机会

  中国仍处于汽车消费普及期,偏低的保有率水平,以及二三线地区持续提升的购买力将为乘用车需求增长提供保障。受日系乘用车四季度减产影响,预计2012年乘用车销量增长约7%。受益于低基数和消费需求持续释放,预计2013年乘用车需求增速回升至接近9%。

  其中,受产品竞争力下降、中日关系紧张等因素影响,日系占狭义乘用车市场份额由2008年的30.3%持续下滑至2012年的19.1%,预计2013年仍将继续下行2-3个百分点。受益于日系份额的下滑,以及持续推出的有竞争力车型,预计2013年非日系销量增速将超过10%。

  从产能上看,2013年产能投放节奏将放缓。汽车行业产能建设周期约18-24个月,2009-2010年行业需求爆发式增长所导致的新增产能基本于2011-2012年投产,估计2012年主要合资品牌新增设计产能接近200万辆。预计2013年产能投放节奏将放缓,新增产能约90万辆,有助于行业产能利用率维持相对高位。

  从产品结构上看,受益于消费升级和个性化需求提升,预计2013年SUV销售量将达到240万辆,有望维持20%以上的需求增长,轿车、交叉型乘用车、MPV销售量分别达到1161万辆、233万辆、53万辆,同比分别增长7.6%、4.0%、6.0%。

  综上所述,2013年乘用车市场将是新产能、新产品投放进程放缓的一年,全市场价格体系有望相对稳定。

  商用车:排放标准升级带来重卡投资机会

  重型卡车需求已连续两年显著下降,2011、2012年,重卡销量将分别下降13%和28%。综合考虑近年来宏观经济图景、投资增长和运输需求提升,我们预计重卡需求将逐渐回升。结合目前产业链库存水平,2013年宏观经济预期(中信宏观组预测2013年GDP增长约8.0%),我们预计2013年重卡需求恢复至5%-8%的个位数正增长,全年重卡销量预计67万辆。

  中长期来看,重卡需求有望跟随宏观经济,保持5%-8%的复合增长,预言重卡需求见顶为时过早。

  但由于2011-2012年重卡整车制造新增产能提升较快,尽管2013年需求可能恢复至个位数正增长,对于主流公司而言,上述销量增幅能驱动的销量、价格和业绩弹性仍相当有限,重卡整车制造业竞争依然激烈。未来,如果重卡需求出现复苏迹象,关键零部件需求将快速提升,有望驱动优势公司投资机会。

  环保部《关于实施国家第四阶段车用压燃式发动机与汽车污染物排放标准的公告》中指出,中重型车国IV标准将分车型、分区域实施;中重型商用车国IV标准将于2013年7月1日起在全国实施。综合考虑节能减排压力、主流整车/零部件公司产品准备进程,我们认为国IV标准推迟的可能性极小,或将于2013年7月1日按期实施。而排放法规升级有望助推板块投资机会。

  就客车而言,预计未来3年,公交车需求、海外市场需求稳健增长,校车需求快速提升,公路客车销量相对稳定,大中客总体CAGR与经济增长同步;2013年受益于低基数和投资提升,大中客销量增长有望接近8%。

  其中,校车潜在市场潜力较大,驱动需求增长的因素包括部分地方政府的财政支持、部分学校自筹等,预计2012、2013年销量规模约为2.6万辆、4.5万辆。

  零部件:按客户和扩张计划选股

  汽车零部件和经销商处于“微笑曲线”的前后两端,产业链地位和话语权弱于整车制造环节。在汽车产销规模增速较高阶段,整车厂盈利能力通常较强,对零部件公司的定价相对宽松;需求增速偏低时,强势的整车公司面临销量、盈利双重压力,通常会向上下游转嫁成本压力。因此,在2011-2012年汽车需求低增长阶段,零部件公司不同程度面临降价压力,盈利能力受压。此外,弱势零部件公司还可能面临来自整车制造企业的库存和应收账款压力。

  2013年,我们预计汽车销量增速由4%回升至8%,乘用车、商用车需求均有不同程度好转;相应的,零部件公司的运营环境亦有所缓解。

  汽车零部件公司选股逻辑:

  选择配套优势整车公司的零部件企业。下游整车制造公司如果市场地位稳固、产销规模和市场地位快速提升,则配套的零部件公司有望分享客户成长带来的需求提升。且优势客户(如豪华乘用车、合资品牌乘用车)公司认可的零部件企业往往具有较强的技术实力和综合管理水平。我们建议,在选择投资标的时密切关注公司主要客户是否为中高端整车品牌,以及公司现有产品的实际能力是否与之匹配。

  选择具有产品竞争力的优势零部件企业。具有产品优势的零部件企业一般与整车厂具有更强的议价权,盈利能力有望维持。下游配套客户市场地位强的零部件企业,则有望受益于下游需求的持续旺盛,保持相应的规模优势和盈利能力。建议选择具有产品优势、市场地位相对稳固的零部件企业。

  选择市场拓展计划可执行性更强的零部件企业。优势汽车零部件企业在成长过程中,可以通过提升主要客户的配套比例,兼并收购对手以拓展规模,异地建厂提升产能和缩短供货半径,拓展新的客户,进入新的市场领域等方式实现销售规模和盈利的拓展。我们认为,拥有执行性较强、风险相对较小的市场拓展计划的公司未来有望获得更高的成长。

  经销商:按品牌和经营管理能力选股

  由于整车厂在汽车产业链中占据主导地位,而且汽车经销是一个充分竞争的行业,因此经销商对于行业库存、价格的调控能力较弱。伴随行业增速、库存水平、终端价格的变化,经销商新车销售业务的盈利能力波动明显。同时由于经销商一般为高杠杆运营,库存水平的波动同时导致企业现金流、财务费用的变化,进一步加剧盈利变动。

  未来,随着保有量和车龄的提升,售后业务需求增长空间广阔。经销商售后业务盈利能力强,毛利率维持在30%-50%的高位,将是企业稳定的现金流。

  建议关注经营品牌结构较好的经销商集团。售后业务是经销商稳定的利润来源,占比亦持续提升,而且具有较好的客户黏性。

  其他机会:关注事件性激励因素

  首先,关注兼并重组、整体上市的机会。国务院印发的《工业转型升级规划(2011-2015年)》指出,到2015年汽车行业前10家产业集中度需要达到90%以上。2011年汽车行业前10家产业集中度为87%,行业并购重组机会仍存。

  预计一汽集团北汽集团等汽车集团未来将陆续登陆资本市场。六大汽车集团中上汽集团(600104,股吧)、东风集团、广汽集团(601238,股吧)已相继在A股或H股完成整体上市,长安集团主要业务亦已完成A股上市,预计未来一汽集团、北汽集团等亦将陆续登陆资本市场。

  其次,关注新能源汽车政策带来的机会。新能源汽车是未来发展的战略取向,推广普及有待电池、电机、电控等核心技术的突破。参照近期国家对于太阳能电池、页岩气等新能源的补贴政策,若2013年新能源汽车产业政策推行力度超预期,将有望带来主题性投资机会。

  行业评级及投资标的

  我们维持中高端乘用车子行业“强于大市”的评级。建议关注两类投资主线:一是非日系优势乘用车企业,包括上汽集团(600104.SH)、华域汽车(600741,股吧)(600741.SH)、悦达投资(600805,股吧)(600805.SH)、长安汽车(000625,股吧)(000625.SZ)、长城汽车(601633,股吧)(601633.SH)等;二是其他增长有望超越行业的公司,如宇通客车(600066,股吧)(600066.SH)、威孚高科(000581,股吧)(000581.SZ)、精锻科技(300258,股吧)(300258.SZ)等,兼顾可能存在事件性驱动的公司,如一汽夏利(000927,股吧)(000927.SZ)、一汽轿车(000800,股吧)(000800.SZ)等。

(责任编辑:王钠 HN025)
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